中國白酒站在下一輪周期的起點(diǎn)上

　　名酒企業(yè)今年復(fù)蘇跡象明顯,可以從以下三方面解讀:1、春節(jié)期間廠家回款、發(fā)貨、及終端情況達(dá)到兩位數(shù)增長超預(yù)期。結(jié)合調(diào)研,我們估計(jì)茅臺出貨增長至少15%以上;五糧液完成打款計(jì)劃近70%,發(fā)貨計(jì)劃完成約40%,發(fā)貨增速20%左右;國窖1573春節(jié)期間同比增長近50%。盡管2015年春節(jié)較14年提前,但名酒發(fā)貨增幅仍能達(dá)兩位數(shù),復(fù)蘇情況超預(yù)期;2、一批價觸底反彈,憑借旺季效應(yīng)和主動控量,茅臺一批價在觸及去年下半年825-830元的低點(diǎn)后,春節(jié)前回到850元以上,五糧液通過去年8月3日和今年春糖兩次提價,一批價從580-590元回到640元,考慮到渠道實(shí)際成本,已基本實(shí)現(xiàn)順價銷售,到下半年中秋國慶和明年春節(jié)到來時,一批價有望呈螺旋上升趨勢;3、經(jīng)銷商信心在恢復(fù),打款意愿增強(qiáng),茅五預(yù)收款大增,15年底茅臺預(yù)收款82.6億創(chuàng)新高,環(huán)比三季度末增加26.6億元,同比增加68億元,五糧液預(yù)收款20億元,環(huán)比三季度末增加13.5億元,同比增加11.7億元。

　　名酒復(fù)蘇背后的邏輯是價格大幅下降后大眾消費(fèi)承接和消費(fèi)升級:1、價格回落觸發(fā)增量需求。以茅臺為例,2011年底茅臺一批價達(dá)到1970元高點(diǎn),現(xiàn)在一批價850元,且一批價在900元以下已有兩年多,五糧液一批價從高點(diǎn)950元,回落到目前640元。價格回落觸發(fā)大量民間和商務(wù)消費(fèi)需求,使大眾消費(fèi)完全彌補(bǔ)了三公消費(fèi)的下降,茅五瀘三家高檔酒總量15年對比12年基本持平；2、消費(fèi)升級提供持續(xù)增長動力,白酒特別是名酒的消費(fèi)屬性跟中國的面子文化相關(guān),因此會明顯受益消費(fèi)升級,隨著居民消費(fèi)水平的不斷提高,將有更多的次高端酒消費(fèi)者轉(zhuǎn)移到高端酒消費(fèi)。

　　名酒的需求以大眾消費(fèi)為主結(jié)構(gòu)更加良性:根據(jù)經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù),過去三公消費(fèi)占高端酒需求的比例在50%以上,而在白酒行業(yè)調(diào)整的三年中,大眾消費(fèi)完全彌補(bǔ)了三公消費(fèi)的下降,茅五瀘三家總銷量2015年與2012年基本持平,但結(jié)構(gòu)更加健康,因此大眾消費(fèi)更穩(wěn)定,粘性更強(qiáng),且具有持續(xù)升級能力,為今后結(jié)構(gòu)升級,直接和間接提價提供條件。

　　白酒行業(yè)整體進(jìn)入擠壓式增長階段中低端酒企集中度加速提升。隨著人口結(jié)構(gòu)變化和消費(fèi)習(xí)慣改變,長期白酒的消費(fèi)總量應(yīng)呈下降趨勢,行業(yè)進(jìn)入集中度加速提升階段。1、對高檔酒而言,茅五瀘總量不過4萬噸,而中國白酒總產(chǎn)量1200萬噸,就算我們保守些按1000萬噸算,高檔酒占比僅0.4%,在目前需求以大眾消費(fèi)為主和消費(fèi)升級的帶動下,高檔酒未來總量還會增加,高檔酒不存在“供給過�！保�2、中低檔酒將呈加速集中態(tài)勢,并通過內(nèi)生和外延兩種路徑實(shí)現(xiàn),一是品牌力強(qiáng)、營銷力突出的酒企,將更容易在全國搶占份額,二是通過資本運(yùn)作快速完成產(chǎn)業(yè)整合,并且未來更多的是名酒并名酒,“大吃中”,而不是“大吃小”,10億以下的地方酒企會加速退出歷史舞臺。

　　復(fù)蘇的演繹路徑:通脹+行業(yè)的持續(xù)復(fù)蘇,未來量價齊升可能重現(xiàn)。1-2月CPI有所抬頭,如果未來通脹形成,疊加行業(yè)持續(xù)復(fù)蘇的大背景,我們判斷行業(yè)可能重現(xiàn)量價齊升的局面。

　　當(dāng)然這個價格首先表現(xiàn)的是一批價而不是出廠價,更多是通過調(diào)結(jié)構(gòu)帶來的間接提價而不是直接提價。大眾需求具有穩(wěn)定性,消費(fèi)升級是逐步的過程,因此銷量和價格也應(yīng)是穩(wěn)定增長的。

　　從確定性、分紅、估值、行業(yè)壁壘角度,建議加配白酒。第一,增長的確定性強(qiáng),我們認(rèn)為在大眾需求和行業(yè)整合時代,名酒成長的確定性最強(qiáng)；第二,分紅率高,根據(jù)2015年報,茅臺、五糧液的分紅率均提高10%以上達(dá)到50%左右,而老窖的分紅率一直在50%以上,三家公司股息率接近3%,未來還有持續(xù)提升空間；第三,低估值,目前白酒整體動態(tài)估值18x,其中茅臺18x、五糧液15x、老窖20x(茅五瀘尚未考慮分紅除權(quán)),對標(biāo)國際成熟食品飲料龍頭公司,茅臺的成長性更好,分紅率和股息率已經(jīng)相當(dāng),但海外龍頭估值普遍在20x以上,茅臺的估值應(yīng)向國際一流食品公司看齊,白酒整體估值具有提升空間；第四,壁壘高,對比食品飲料各子版塊近年來的起起伏伏,可以發(fā)現(xiàn)白酒仍然是食品飲料壁壘最高的子行業(yè),不但化解了需求泡沫問題,而且不受國際化沖擊影響,而反觀紅酒、乳制品、肉制品等曾經(jīng)的高景氣行業(yè),都在全球產(chǎn)品和成本的沖擊下,定價權(quán)被動搖,究其原因,白酒與中國文化息息相關(guān),是中國文化的一部分,具有自主定價權(quán)。

　　結(jié)語:過去兩年,市場習(xí)慣認(rèn)為白酒只有一季度行情,因?yàn)橐患緢笸捌毡榈陀陬A(yù)期”,而結(jié)合我們草根調(diào)研情況,我們認(rèn)為今年一季報的情況會不一樣,“普遍符合預(yù)期”甚至“超預(yù)期”。我們認(rèn)為行業(yè)的復(fù)蘇具有持續(xù)性,未來有持續(xù)超預(yù)期可能,白酒的行情可以看的更長。中國白酒,已經(jīng)站在下一輪周期的起點(diǎn)上。